SMTO3: O negócio da Amaggi com a FS Bio reforça como a São Martinho pode estar muito barata
- Cristiane Fensterseifer
- há 2 horas
- 10 min de leitura
Se Blairo Maggi aceitou pagar múltiplo de ativo premium por uma empresa privada altamente alavancada, talvez a Bolsa esteja oferecendo a São Martinho a preço de promoção.
Vem comigo entender isso...
A entrada da Amaggi no capital da FS Bio talvez tenha sido uma das transações mais importantes dos últimos anos para o setor de biocombustíveis brasileiro.
Na última semana a Amaggi, maior trading de grãos de capital nacional, pagou US$ 1 bilhão por 40% da FS Bio, a maior produtora de etanol de milho do país.
A consolidação do setor e a entrada de bolsos fundos (como Amaggi) mostram que o setor de energia renovável no Brasil está demandando ativos reais de grande escala
Fundada em 2017, a FS processa mais de 6 milhões de toneladas de milho por safra e produz 2,6 bilhões de litros de etanol por ano. A receita líquida da companhia alcançou R$ 12,8 bilhões em 2025.
O valuation implícito da transação colocou a FS em US$ 2,5 bilhões, posicionando a empresa entre as maiores do setor de energia renovável no Brasil.
Esse número importa muito.
Quando uma das empresas agrícolas mais disciplinadas do Brasil com décadas de histórico de alocação de capital eficiente desembolsa US$ 1 bilhão em um único ativo de biocombustíveis, ela está...
sinalizando ao mercado o que acredita que o setor vale
A transação informada traz dados valiosos para traçar um balizamento preciso de valuation (precificação) via transação comparável.
O valuation da FS Bio é especialmente importante porque:
Foi realizado por um comprador estratégico altamente sofisticado.
O comprador conhece profundamente o setor agrícola.
A FS Bio possui alavancagem elevada.
Ainda assim, o valuation foi robusto.
O primeiro passo é destrinchar os múltiplos implícitos desse deal para, em seguida, avaliar o reflexo disso nas companhias abertas do setor listadas na B3.
A Amaggi pagará US$ 1 bilhão por 40% da FS, numa transação que implica:
Equity Value (Valor de Mercado) implícito: US$ 2,5 bilhões
Considerando a taxa de câmbio R$ 5,00 Equity Value de R$ 12,5 bi
Dívida Líquida da FS R$ 9,5 bi, conforme abaixo
EV (valor da firma = valor de mercado + divida liquida) da FS Bio fica R$ 22 bilhões;
Receita líquida da FS Bio em 2025: R$ 13 bilhões e R$3,4 bi de ebitda em 12 meses (26% de margem Ebitda)
múltiplo implícito de aproximadamente 1,7x Receita Líquida e 6,4x EBITDA estimado.
O prêmio de múltiplos pago reflete sinergia de origem de grãos/logística integrada (Amaggi), foco em milho (custo competitivo no MT), DDG (nutrição animal), captura de carbono, margens e crescimento acelerado.
Amaggi traz para a mesa sinergias brutais de originação (mitigando o risco de volatilidade do preço do milho, principal insumo da FS
O etanol de milho ganha share sobre a cana em cenários de safrinha forte. E a FS é uma empresa focada em etanol de milho.
A FS tem ainda a opcionalidade de crescimento (4ª usina em 2026 e liderança em captura de carbono/BECCS).
São Martinho (SMTO3), uma das principais players puras de açúcar e etanol de cana, negocia com desconto significativo em relação a esses múlt
O mercado de capitais brasileiro continua avaliando boa parte das empresas de bioenergia como se fossem apenas “usinas cíclicas de açúcar e etanol”, talvez um grande erro de percepção.
A entrada da Amaggi na FS Bio valida o forte potencial do setor de etanol de milho no Brasil, com múltiplos premium que destacam sinergias de origem de grãos, logística, margens elevadas e captura de carbono
Isso posiciona a SMTO3 como oportunidade de re-rating no setor de biocombustíveis.
A companhia já investe em etanol de milho (expansão em Goiás) e se beneficia do mesmo tailwind macro (RenovaBio, milho abundante, demanda por renováveis).
O deal da FS como âncora de valuation: o mercado privado vê mais valor que o mercado público
Calculamos acima que os múltiplos implícitos pelo qual foi avaliada a FS são EV/ROL de 1,7x e EV/EBITDA de 6,4x.
A São Martinho negocia a uma fração do que foi pago pela FS
Usando os dados estimados da SMTO3, ROL de R$ 6,9 bi e EBITDA normalizado de R$ 3,1 bilhões em 12 meses...
Pelo EV/EBITDA de 6,4x estimado pago pela FS:
EV implícito de R$ 20 bilhões. Subtraindo a dívida líquida de R$ 5,8 bilhões, chega-se a um equity value de R$ 14,2 bilhões, ou aproximadamente R$ 43 por ação — com as 332 milhões de ações em circulação.
Com a ação a R$ 18,25 seria um potencial de valorização de , o desconto é de 135%.
Pelo EV/ROL de 1,7x: EV implícito de R$ 12 bilhões. Excluindo a divida de R$5,8 da SMTO temos um Equity de R$ 6,2 bilhões, ou cerca de R$ 18,67 por ação : Praticamente a cotação atual.
Pelo múltiplo de receita, a São Martinho já negocia no patamar que o mercado privado pagou pela FS.
Pelo múltiplo de EBITDA, SMTO3 valeria 135% mais na bolsa
Vale notar que a São Martinho tem uma vantagem adicional sobre a FS: balanço mais limpo.
A FS foi precificada com dívida de 2,76x EBITDA. A São Martinho tem 1,8x.
Empresas com menor alavancagem merecem múltiplos maiores, não menores. O mercado está fazendo o inverso.
Métrica | SMTO3 Atual | FS (Implícito) |
Market Cap | R$ 6 bi | R$ 12 bi |
Dívida Líquida | R$5,8 bi | R$9,5 bi |
EV Total | R$ 12 bi | R$ 22 bi |
Receita 12 meses | R$7 bi | R$13 bi |
EV/Receita | 1,7x | 1,7x |
Ebitda 12 meses | R$3,1 | R$3,4bi |
Margem Ebitda 12m | 44% | 28% |
EV/EBITDA | 3,9x | 6,4x |
A tese do milho: a São Martinho está comprando o futuro certo
O deal Amaggi/FS colocou em evidência o que analistas acompanham há três anos: o etanol de milho é a vertical que mais cresce no setor de biocombustíveis brasileiro, e as empresas que a dominam estão sendo valorizadas com prêmio crescente.
A São Martinho não ficou de fora dessa tendência.
Em agosto de 2025, o conselho de administração aprovou a segunda fase de expansão da unidade de etanol de milho em Quirinópolis, Goiás, com investimento de R$ 1,1 bilhão.
A nova fase adicionará capacidade para processar 635 mil toneladas de milho por ano, produzindo 270 mil m³ de etanol, 170 mil toneladas de DDGS e 13 mil toneladas de óleo de milho
Com a ampliação, a São Martinho terá capacidade total para processar 1,15 milhão de toneladas de milho, produzindo 485 mil m³ de etanol anualmente.
O financiamento conta com R$ 728 milhões das linhas Fundo Clima e Finem do BNDES, com prazo total de 12 anos e dois anos de carência condições que qualquer empresa privada pagaria caro para obter no mercado aberto.
O Custo médio da dívida da SMTO3 é baixo em 10,1% a.a. com varios financiamentos subsidiados
Estimo um payback inferior a 2 anos e Taxa Interna de Retorno alavancada e real de 34% para o projeto de expansão do milho, o que é retorno raro de se ver se se concretizar.
Para efeito de comparação, a FS Bio empresa construída exclusivamente em torno do etanol de milho foi avaliada em US$ 2,5 bilhões por uma das tradings mais disciplinadas do mundo.
A São Martinho está construindo a mesma operação dentro de uma estrutura já existente, a custo marginal muito menor, com financiamento subsidiado pelo BNDES.
A operação plena está prevista a partir da safra 2029/30, com 50% de capacidade já na safra 2027/28.
Isso significa que o mercado está comprando hoje um ativo que terá um motor adicional de receita operando parcialmente em 2027 e plenamente em 2030 — e não está pagando nada por esse crescimento futuro.
O vento regulatório sopra a favor
O contexto macroeconômico para o setor de etanol está mudando estruturalmente no Brasil, e a direção é favorável às produtoras listadas.
O aumento da mistura obrigatória de etanol na gasolina para 32%, como parte do pacote do programa Combustível do Futuro.
Cada ponto percentual adicionado à mistura representa demanda incremental significativa para todo o setor.
Com a São Martinho tendo capacidade de 24 milhões de toneladas de moagem e uma segunda fase de milho crescendo, ela é uma das maiores beneficiárias diretas desse aumento
Além da mistura, o RenovaBio garante receita incremental via CBIOs, os créditos de descarbonização:
cada metro cúbico de etanol produzido gera CBIOs que distribuidoras de combustíveis são obrigadas por lei a comprar.
Com o etanol de milho tendo a menor pegada de carbono da cadeia a FS se posiciona como a primeira candidata a ser carbono negativa, as produções integradas de cana e milho da São Martinho têm base crescente de receita regulatória além do preço spot dos combustíveis.
SMTO é Uma das mais eficientes do setor sucroalcooleiro.
A São Martinho é reconhecida pelo mercado como o benchmark de eficiência operacional e execução financeira no setor.
A SMTO3 é mais pura e menos endividada que holdings como Cosan/Raízen e tem execução comprovada em projetos de expansão.
Seu foco principal é Açúcar + etanol de cana (usinas em SP/MG/GO). com produção com forte escala em cana e em expansão em etanol de milho (investimento >R$ 1,1 bi para quase dobrar capacidade em Goiás — +270 milhões de litros, totalizando ~485 mi litros/ano).
Importante destacar: ela possui a usina Boa Vista, que é focada justamente na produção de etanol de milho (além de cana).
O que os analistas estão dizendo
O consenso entre as casas que cobrem SMTO3 diverge em intensidade, não em direção.
Preços-alvo de R$ 39 e R$ 15. ou seja , alguns veem mais de 100% de alta e outros risco que queda
Quem esta com preço alvo abaixo da cotação atual, está baseado em um cenário macroeconômico particularmente pessimista para açúcar
Quem está otimista pensa que empresa está bem posicionada para atravessar o ciclo, com a falta de catalisadores no curto prazo sendo o principal limitador da ação no momento.
Esse é exatamente o tipo de situação que cria oportunidade: quando a empresa está sólida, o balanço está limpo, a expansão está aprovada e financiada, e o mercado está olhando para o curto prazo em vez do médio.
Se a São Martinho entregar uma safra mais forte no ano fiscal de 2027, aliada à redução de custos e à recuperação dos preços do açúcar, o potencial de valorização é considerável.
Os riscos conhecidos já estão (quase tds) no preço na minha opinião
Nenhuma análise responsável ignora os riscos. Os principais para a SMTO3 são:
Preço do açúcar. O mercado internacional segue pressionado por excesso de oferta. A São Martinho travou apenas 20% de suas vendas estimadas de açúcar para 2026/27 com preços fixados — o que significa exposição ao mercado no momento de venda. Se o açúcar continuar baixo, os resultados da safra seguinte serão novamente pressionados.
Expansão do etanol de milho. A segunda fase ainda está em construção e tem prazo de entrega em 2027. Atrasos ou estouros de orçamento podem comprometer o fluxo de caixa no período de capex elevado.
Clima. As usinas de cana dependem de chuvas no momento certo. Eventos climáticos extremos já afetaram resultados anteriores — incêndios em canaviais e déficit hídrico em fevereiro e março impactaram volumes em trimestres recentes.
Macroeconomia brasileira. Juros elevados encarecem o custo da dívida e deprimem múltiplos de bolsa de forma generalizada.
O ponto central é que todos esses riscos são conhecidos, discutidos e refletidos na cotação atual de R$ 18,38, tanto é que a SMTO3 está 53% mais barata do que em 2023:
Quando compradores privados como a Amaggi decidem alocar US$ 1 bilhão em um ativo do mesmo setor, com endividamento maior e sem a liquidez de bolsa, eles estão essencialmente dizendo que o risco sistêmico já está mais do que precificado no setor.
O que o deal da FS realmente revela sobre a SMTO3
A aquisição da FS Bio pela Amaggi envia um recado importante ao mercado.
Investidores estratégicos estão dispostos a pagar múltiplos robustos por ativos de biocombustíveis.
A leitura técnica desse deal indica que o mercado privado (M&A) está enxergando muito mais valor e resiliência de longo prazo no biocombustível brasileiro do que o mercado público (Bolsa).
Enquanto a B3 precifica o setor como uma commodity cíclica tradicional e esmaga os múltiplos por conta do cenário de juros locais altos, players estratégicos (como a Amaggi agora, e a Petrobras quase fazendo o mesmo no final de 2025) estão dispostos a pagar múltiplos de firma (EV/EBITDA) SUPERIORES
Quando aplicamos esse valuation à São Martinho, o resultado sugere que a companhia pode estar negociando com um desconto muito relevante em relação ao seu valor econômico.
A São Martinho está, neste momento, na intersecção de três tendências convergentes:
1- o crescimento do etanol de milho (que ela está construindo),
2- aumento da mistura (que beneficia toda a cadeia) e
3- um ciclo de preços de commodities que está no fundo ou próximo dele, e que historicamente reverte.
Pelo múltiplo de EBITDA que o mercado privado pagou pela FS, a São Martinho poderia ter mais de 100%de potencial de valorizacao
Para um posicionamento tático, São Martinho (SMTO3) desponta como o veículo listado mais redondo para capturar esse re-rating de valuation, dada a sua exposição direta à eficiência do etanol de milho e governança de primeira linha. Raizen tem um maior peso de dívida e Jalles é menor e mais nichada em açucar organico.
Isso cria um perfil de risco e retorno assimétrico:
se o ciclo não mudar, o investidor comprou uma empresa lucrativa com balanço sólido a um preço justo.
Se o ciclo virar e os fundamentos sugerem que vai , o potencial é de valorização de 60% a 120%, de acordo com os múltiplos privados e os preços-alvo das casas mais otimistas.
Os investimentos de R$ 740 milhões realizados em 2022 já resultam em aproximadamente R$ 300 milhões de EBITDA anualizado e mais de R$ 250 milhões de EBIT em um período inferior a três anos a mesma dinâmica que agora se aplica ao projeto de R$ 1,1 bilhão aprovado para a segunda fase do milho.
A máquina de alocação de capital da São Martinho tem histórico comprovado.
Em um setor onde a Raízen acumula dívidas de R$ 65 bilhões e a Cosan estuda dissolução da holding, a São Martinho é a empresa que chegou ao pior momento do ciclo com balanço limpo, gestão conservadora e um projeto de crescimento aprovado, financiado e com TIR de 34% potencialmente.
O mercado ainda não precificou isso. A Amaggi, com seu bilhão de dólares no setor ao lado, fez a lição de casa.
Este relatório tem caráter informativo e não constitui recomendação de investimento.
Por que este relatório existe — e o que vem depois
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Entendeu como um deal de US$ 1 bilhão entre duas empresas de capital fechado revelou o desconto que o mercado está cometendo em ações listadas.
Aprendeu a usar múltiplos de transações privadas para encontrar o preço que compradores sérios pagam por ativos do setor.
E viu, com números, por que a São Martinho pode estar entre as maiores assimetrias da bolsa brasileira neste momento.
Mas isso é 1%
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Cristiane Fensterseifer, CNPI
Consultora de Investimentos
17/5/26
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Cristiane Fensterseifer, CNPI, CGA, consultora
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