O banco BV decidiu que não irá exercer a opção de adquirir 20% das ações da Meliuz de posse do bloco de referência (sendo 18% do fundador, Israel Salmen, que vem aumentando sua participação).
O BV também deixará de ter representante no conselho de administração da Meliuz.
O acordo foi feito em 30/12/22 e a opção de compra poderia ser exercida até março de 2025.
Importante notar que caso o BV exercesse a opção de compra teria de oferecer uma OPA (oferta pública de aquisição) para compra das ações dos minoritários no mesmo preço, conforme trecho abaixo do Formulário de Referência da Méliuz que explica a parceria com o BV.
Em 30/12/2022 o BV comprou uma participação de 3,85% na Méliuz por R$1,53 por ação, um premio de 30% sobre a cotação na época que era de R$1,18, antes da empresa fazer um grupamento 100:1 e posterior desdobramento de 1:10
(o pago pelo BV na época ajustado para tal desdobramento seria de R$15,34).
O preço da opção de compra do BV, acordado em 31/12/2022 (e que valia até 03/2025)) era de R$ 1,50 por ação ajustado pelo CDI nos primeiros 6 meses após o acordo.
Após os 6 primeiros meses, o preço subia para o valor mais alto entre:
R$ 1,50 por ação ajustada pelo CDI ou
um desconto de 10% do preço de fechamento do papel nas últimas 30 sessões.
Para facilitar, vamos falar em Valor de mercado, assim eliminamos as distorções pelos desdobramentos.
Quando o BV comprou 3,85% da Meliuz ele avaliou a empresa a R$1,3 bi de valor de mercado.
O valor ajustado pelo CDI seria de R$1,72 e uma avaliação de R$1,5 bi da empresa.
Importante destacar, no entanto, que a Méliuz fez 2 reduções de capital sem redução de ações com distribuição dos valores aos acionistas em 2/04/24 pagou R$2,46 e em 03/09/2024 pagou R$2,31.
Mesmo se ajustarmos isso pelas duas reduções de capital, que distribuíram cerca de R$420 milhões aos acionistas desde então, ainda assim teríamos um valor de mercado de R$1 bi se corrigíssemos o valor pago por ação pelo BV em 12/2022 pelo CDI.
O valor médio das ultimas 30 sessões ate 14/2/25 era de um valor de mercado de R$ 281 milhões.
Como a opção de compra era do MAIOR VALOR entre as duas alternativas, obviamente que não faria sentido ao BV comprar a empresa, e ter de fazer uma OPA, por um preço muito maior do que ela esta negociada hoje na bolsa, avaliando a empresa em mais de R$1 bi sendo que o Valor de Mercado está em menos de R$300 milhões enquanto escrevo.
A e se você está achando gritante esta diferença, deixa eu te lembrar que em 2021 a Méliuz chegou a valer R$10 bi, sim isso mesmo, R$10 bi.
A Méliuz GANHOU MUITO COM a parceria, QUE VAI CONTINUAR, MAS MENOS RENTÁVEL
A parceria firmada em dezembro de 2022 levou a venda de 100% da operação financeira da Meliuz, chamada Bankly para o BV por R$210 milhões - valor menor que a Meliuz tinha pagado pelo negócio, mas pago somente em troca de ações em um momento em que suas ações valiam muito mais, então...),
A venda do Bankly para o BV culminou em um excesso de caixa e consequente redução de capital e pagamento aos acionistas de R$220 milhões (R$ 2,52 por ação).
A parceria com o BV foi ótima para os resultados da Méliuz!
A Meliuz recebe, segundo os termos de 2022, remuneração por cartão emitido, por conta ativada e um percentual atrelado ao TPV (volume total transacionado) do cartão.
Assim, a Méliuz se livrou dos custos da operação financeira que tinha com a Bankly e ainda cresceu as receitas da operação financeira desde o início da parceria com BV.
A margem Ebitda da Méliuz, com a parceria com o BV nos termos de 2022, aumentou bastante!
O problema da renegociação e motivo da queda de 15% das ações só ontem:
As empresas continuarão a parceria comercial, MAS o contrato para oferta de produtos e serviços financeiros foi ajustado – E foi aqui que o bicho pegou!!!
A Méliuz informou que caso os novos termos estivessem em vigor no 3T24, teriam impactado negativamente a receita líquida consolidada da empresa em cerca de R$ 7 milhões.
Só que a Méliuz não informou nenhum outro detalhe sobre os novos termos, se a queda de receita se refletirá integralmente, ou qual a margem incidia sobre esta receita.
Com isso as ações CASH3 caíram até 15% ontem, 17/2/25.
Além disso, o acordo com o BV será revisto novamente em 2025 – o que adiciona um risco adicional de novos termos negativos.
As empresas informaram que o acordo poderá ser mantido até 2033, MAS ISSO DEPENDE DO desempenho a ser reavaliado em 2025.
Na dúvida, nós analistas e investidores conservadoramente em geral precificamos o pior...!
No 3T24 o caixa líquido da Meliuz (que não tem dívida alguma) era altíssimo, em R$242 milhões, enquanto o Valor de Mercado hoje é de R$293 milhões.
Ou seja, descontando o caixa, a Meliuz hoje está valendo em bolsa APENAS R$51 MILHÕES.
Parece muito pouco, ainda mais se considerarmos que o Ebitda da Méliuz nos últimos 12 meses foi de R$50 milhões.
Ou seja, a empresa estava negociando, antes desta renegociação divulgada com o BV, a cerca de APENAS 1x seu Ebitda recorrente nos últimos 12 meses.
Além disso, o caixa líquido ainda de R$241 milhões, com a Selic altíssima atual, gerou um resultado financeiro em 12 meses de R$50 milhões positivo para a empresa.
Mas a receita com o BV agora será menor, e isso muda TUDO.
Como mencionei acima, a parceria com o BV foi ótima para o resultado da Meliuz, pois reduziu os custos e aumentou as receitas e margens.
Agora, o novo acordo com o BV implica em uma redução de R$ 7 milhões por trimestre na receita da Méliuz e isso com certeza implica em uma queda na sua avaliação.
Uma conta simples para entender o impacto na Meliuz:
É sempre bom começar de forma SIMPLES.
Logo de cara, não precisamos fazer um Valuation completo para já entender o impacto – mas eu vou apresentar um também, fica comigo até o final do texto.
Considerei hipoteticamente R$ 28 milhões no ano de redução de receita pelo novo acordo com a BV (4 meses de R$7 milhões) e reduzi este valor INTEGRALMENTE do Ebitda recorrente de R$50 milhões da Meliuz dos últimos 12 meses.
Este é o pior cenário, que considera que a Meliuz praticamente não tinha mais custos na operação e só ganhava receitas com a parceria com o BV, ou seja 100% de margem.
Nesta conta simplificada, a Meliuz estaria agora negociando a um EV/ Ebitda de 2024 de 2,4x o que ainda é baixo
Fórmula: Valor da Firma de R$50 milhões / (R$50 milhões de Ebitda em 12 meses – R$28 milhões de Ebitda perdido com os novos termos da parceria com o BV)
Mas temos outras possibilidades e premissas que não foram consideradas nesse cálculo simplificado, que ainda não foram esclarecidas pela empresa, e que devem ser levadas em consideração na análise, tal como:
· A primeira e mais importante informação que não temos é qual a margem da Meliuz com o novo acordo com o BV.
Se a margem da operação financeira é menor que 100% a redução de Ebitda seria menor que a integralidade de perda de receitas.
· De qualquer forma, me parece que parte do ganho com a parceria foi efetivamente um ganho de eficiência, pois a Méliuz conseguiu diminuir muito os seus custos e despesas a pós a parceria, veja:
A média das despesas trimestrais para a Méliuz depois da parceria foi cerca de R$14 milhões menor por trimestre. Este ganho de redução de despesas com a venda do Bankly não é eliminado com a nova renegociação de receitas, e os cortes de despesas podem continuar...
· Importante considerar que após a parceria com o BV as receitas do segmento financeiro da Méliuz dispararam e reverteram uma queda:
· Numa tentativa de inferir a diferença de margens antes e depois da parceria com a BV, estimo que a Méliuz tenha ganhado nos 9M24 cerca de R$30 milhões ante os 9M23: Cerca de R$21 milhões de receita adicional do segmento financeiro e R$14 milhões de redução de custos.
· AS INFERÊNCIAS ACIMA ME LEVAM A CRER QUE A RENEGOCIAÇÃO DO ACORDO TRAZ UMA REDISTRIBUIÇÃO MAIS “JUSTA” DE GANHOS NA PARCERIA COM O BV, QUE VEM SENDO MUITO BOA FINANCEIRAMENTE, PELO MENOS PARA A MÉLIUZ (NÃO SABEMOS SE O MESMO ESTAVA OCORRENDO PARA O BV).
· Também não sabemos se a Méliuz pode ter alguma redução de custos e despesas com o novo acordo, ou mesmo se continuará o corte de gastos como a empresa já vem fazendo...
· Por fim, temos o crescimento natural das operações de shoppings da Meliuz, diluindo deus custos e despesas fixas também deve contribuir para os próximos resultados, que RECÉM COMEÇOU A SE RECUPERAR DA RESSACA PÓS CRESCIMENTO DAS VENDAS ONLINE COM A PANDEMIA.
Repare a receita do segmento de shopping no Brasil da Méliuz cresceu muito na pandemia, com a migração para compras online, de 2019 até o pico no 4T21.
Em 2022 e 2023 tivemos uma ressaca neste setor, com a normalização das vendas para o modo físico, o que levou a uma queda no GMV, que durou do pico em 4T21 até o início de 2024.
A partir do 2T24, no entanto, voltamos a ver crescimento frente ao ano anterior, e espero que assim continue crescendo, tanto com o PIB e a inflação, mas também com a tendencia secular de compras online.
Vale lembrar que o negócio da Meliuz é altamente escalável!!
Explicando o negócio de shoppings de forma MUITO SIMPLIFICADA, ela fica com uma parte do cashback que os clientes ganham ao comprar nas varejistas online usando seus cupons e seu site/extensão.
Ou seja, o aumento das vendas tende a se converter em maiores margens e não em maiores despesas, pela própria estrutura do negócio.
Importante saber ... o fundador vem comprando!
Antes de ir pro Valuation que vai nos dizer efetivamente se vale a pena investir na empresa, uma INFORMAÇÃO RELEVANTE:
Israel Salmen, cofundador do Méliuz, vem aumentando sua fatia na empresa
Em 24/01/25 comunicado informou que Israel aumentara sua participação de 12,8% para 15,4%
em 23/12/24 - menos de 2 meses atras - um comunicado ao mercado foi informado o aumento de participação de Israel de 17,3% para 17,5%.
Agora, Israel tem 18,1% conforme tabela tirada do site ontem.
Ele é o maior acionista, e a empresa é controlada por meio de um acordo dos principais detentores de ações:
AGORA SIM, VAMOS tentar calcular SE MÉLIUZ ESTÁ "DE GRAÇA" COMO ALGUNS DIZEM, OU VIROU UM "MICÃO" PARA SE LIVRAR LOGO, APÓS A RENEGOCIAÇÃO COM O BV DIVULGADA ONTEM
A verdade é que a receita do segmento financeiro da Méliuz cresceu estrondosamente após a parceria com o BV, em média 95% a.a. nos últimos trimestres e agora vai perder velocidade com a renegociação da parceria.
Abaixo replico o trecho no qual a Méliuz fala sobre a parceria com o BV no último release (3T24), para entenderem melhor os planos das duas diante de tal crescimento:
Será que os planos tenham mudado tanto, em tão pouco tempo, ainda mais com o fundador da empresa aumentando sua participação?
Como mencionei, diante da falta de maiores informações sobre o novo acordo com o BV fui bastante conservadora e utilizei o pior cenário do que entendi da nova renegociação com o BV.