JHSF Participações #JHSF3: A recorrência da alta renda no Brasil - revisão do preço alvo
A JHSF tem consolidado sua posição no mercado de alta renda no Brasil
Com seu portfólio que abrange desde shoppings, hospitalidade e gastronomia, aeroportos e residencial de luxo, a empresa mantém a clientela exclusivos fidelizada.
Como nos últimos trimestres, vem reforçando suas operações de renda recorrente, com destaque para a expansão do Aeroporto Catarina e o desenvolvimento do Shops Faria Lima
Recorrência aumentando no Resultado do 3T24
A JHSF apresentou receita líquida de R$373 mi, queda de 5% a/a, mas isso ocorreu pela queda de 31% no segmento de incorporação. Este, no entanto, é um efeito contábil dado que a receita é reconhecida no resultado conforme a evolução da construção.
De fato, o segmento de incorporação vendeu 44% a mais que no 3T24 (tabela abaixo) e o saldo da Receita a apropriar ao final do 3T24 foi de R$ 957,3 milhões e será reconhecido ao longo dos próximos períodos, de acordo com a evolução das obras dos projetos.
A queda na receita total de 5% na JHSF no 3T24, portanto, não quer dizer um resultado ruim.
Pelo contrário, a qualidade da receita melhorou!
Isso porque vimos um crescimento alto na receita recorrente, que vem dos shoppings, do aeroporto, da gestora e dos negócios de hospitalidade, os quais cresceram 18% frente ao ano anterior!
Os negócios recorrentes hoje são 60% do Ebitda e devem atingir 2/3 com a conclusão dos inúmeros projetos em evolução.
Os negócios recorrentes têm margem Ebitda ajustada de 47,1% no 3T24 ante 39,9% da margem Ebitda total. Seu crescimento, portanto, devem elevar as margens gerais do negócio ao longo do tempo.
O Ebitda ajustado veio acima do esperado pelo mercado, em R$149 mi, -14% a/a
E por fim, aquilo que mais gostamos, o lucro líquido consolidado, teve um avanço notável de 20,9%, atingindo R$ 140 milhões.
Análise por Segmento
Como atua em segmentos muito distintos – ainda que extremamente complementares para capitalizar sua preferência e marca entre o público de alta renda - é necessário olhar um por um:
Vamos começar olhando o segmento de renda recorrente em conjunto, para depois olhar ruas partes (Shoppings, hospitalidade e gastronomia, aeroporto, locação residencial e clubes e JHSF Capital)
Como podemos ver no quadro abaixo a receita destes negócios recorrentes aumentou 18% no 3T24 ante o 3T23, com ampliação de margem bruta de 0,9 p.p para 51,6%
O Ebitda ajustado, aumentou 19% e aumento da margem Ebitda em 0,5p.p para 47,1%.
O Ebitda ajustado desconsidera a valorização dos imóveis para investimento (PPIs), as despesas não caixa (créditos PIS/Cofins e efeitos da linearização da receita) e não recorrentes, como o pagamento dos taxas de assessoramento nas vendas de participações dos Shoppings
As Propriedades para Investimentos são representadas principalmente por investimentos em Shopping Centers desenvolvidos e operados pela Companhia, que são mantidos para auferir rendimento de aluguel e/ou para valorização do capital, com monetizações eventuais por venda de participações minoritárias.
A apreciação de 99% nos PPIs registrada no 3T24 ante o 3T23 refere-se substancialmente ao Shops Faria Lima, que teve suas obras iniciadas
Shoppings:
Os shoppings são responsáveis por 40% do Ebitda dentre os negócios de renda recorrente
Com importância crescente dentro do grupo a receita líquida de shoppings cresceu 20,4% em relação ao 3T23.
Esse avanço reflete o sucesso das expansões no Catarina Fashion Outlet e no Shopping Cidade Jardim.
O Ebitda de Shoppings cresceu 17% no 3T24 com margem Ebitda ajustada de 63,1% (-1,7p.p)
Perspectivas em Shoppings:
O desenvolvimento do Shops Faria Lima é uma aposta certeira, reforçando o portfólio da JHSF em uma das regiões mais nobres de São Paulo, ampliando a receita de aluguel e capturando um mercado de alta demanda.
O NOI (Net Operating Income = Geração de caixa operacional) estabilizado em 2024 é de cerca de R$ 163,8 milhões, considerando o portfólio em operação e líquido das vendas de participações minoritárias anunciadas nos últimos meses (5% do valor de mercado da JHSF)
No 3T24, a taxa de ocupação e o custo de ocupação consolidados foram, respectivamente, 97,5% e 9,2%.
Os indicadores de vendas em mesmas lojas e aluguel em mesmas áreas apresentaram crescimento positivo e superior ao das pares setoriais em shoppings.
O Iguatemi, por exemplo, que também possui shoppings de alto padrão e ótima eficiência e gestão, mostrou um SSS de 8,9% + 2,6 p.p. vs 3T23 e um SSR de 6,3% (+ 5,7 p.p. vs reajuste do IGPM).
Aeroporto Executivo
O Aeroporto contribui com 24% do Ebitda recorrente, sendo o segundo negócio mais importante após os shoppings.
Ele já é o maior em número de movimentos internacionais do estado de São Paulo, se consolidou também como o segundo maior em movimentos domésticos, considerando os aeroportos de grande porte que atendem a aviação executiva.
A receita desse segmento continua crescendo fortemente e aumentou 34,6%, com forte demanda nos movimentos de aeronaves (alta de 31%) e em abastecimento (alta de 27%).
A JHSF tem recorrente ganho de margem bruta na operação com os custos fixos diluídos nas expansões e sua maturação. No momento, o Aeroporto se encontra na metade da sua maturação e a tendência é que atinja o dobro da sua capacidade atual.
A margem bruta aumentou 9,7p.p no 3T24 ante o 3T23 e a margem Ebitda ajustada aumento 20 p.p para 64,4% no 3T24!
O NOI (Net Operating Income = Geração de caixa operacional) da operação para 2024 é de cerca de R$ 70 milhões.
Futuro do Aeroporto Executivo:
Visto que praticamente toda a capacidade atual já está ocupada, uma nova expansão já está no radar, e 4 novos hangares serão construídos, com expectativa de entrega em 2025
O aeroporto Catarina, já em fase de expansão, visa dobrar sua capacidade até 2025, tornando-se um hub estratégico para a aviação executiva.
A expansão dos hangares e a inclusão de novos serviços MRO (manutenção, reparo e operação) são componentes críticos para consolidar o aeroporto como principal polo de aviação executiva, atendendo tanto o público nacional quanto internacional.
Locação Residencial e Clubes:
Com 21% do Ebitda recorrente, a receita do segmento de locação residencial cresceu 43%, impulsionada pela demanda por unidades de luxo e clubes exclusivos como o Boa Vista Village Surf Club.
O São Paulo Surf Club e o Fasano Club expandem as ofertas de lifestyle para clientes de alta renda.
Oportunidades e Expansão em Locação Residencial e Clubes:
O segmento continua com alto potencial de crescimento, principalmente com a entrega de novas unidades integradas a um estilo de vida exclusivo e completo, combinando moradia, lazer e serviços de concierge.
Hospitalidade e Gastronomia:
Com 16% do Ebitda dos negócios recorrentes da JHSF, o segmento de hospitalidade e gastronomia teve crescimento de 5% na receita, com a maturação de ativos como o Fasano Itaim e novos destinos internacionais como Sardenha e Cascais, que são um avanço significativo na expansão global da marca Fasano.
Perspectivas em Hospitalidade e Gastronomia:
A estratégia “asset-light” da JHSF, baseada na expansão da marca Fasano para locais de alto potencial turístico, fortalece o portfólio internacional da empresa e atende à demanda crescente por turismo de luxo.
A expansão internacional é promissora para 2025 e deve consolidar a marca em cinco países além do Brasil.
JHSF Capital:
A JHSF Capital é um negócio mais recente e por isso ainda gerou um pequeno prejuízo no trimestre.
Mas o negócio cresce e deve virar em breve.
Com R$ 2,3 bilhões em ativos sob gestão, a JHSF Capital atrai investimentos locais e internacionais e recentemente, captou £66 milhões para o Hotel Fasano Londres, reforçando a expansão global da marca.
O JHSF Capital Day destacou o potencial da empresa como parceira de grandes investidores institucionais, mostrando as vantagens dos fundos de coinvestimento no setor de luxo.
Futuro da JHSF Capital e Fundos Offshore:
A JHSF Capital planeja ampliar o portfólio no exterior, estruturando fundos para projetos internacionais, o que traz uma oportunidade de investimento estratégica para o mercado global.
Incorporação Imobiliária.
Fora dos negócios de renda recorrente, temos a Incorporação imobiliária que ainda é cerca de 40% do Ebitda total da JHSF e mesmo que esteja perdendo seu protagonismo, ainda é relevante.
As vendas contratadas cresceram 44% em comparação com o 3T23, com destaque para a comercialização de unidades do Reserva Cidade Jardim.
O saldo de receita a apropriar ao final do 3T24 foi de R$ 957 milhões, o que garante uma boa perspectiva de geração de caixa nos próximos períodos.
Potencial e Estratégia de Expansão Incorporação Imobiliária:
O VGV potencial da JHSF é de aproximadamente R$ 34 bilhões. A empresa continua seletiva em lançamentos, o que permite aproveitar melhor os ciclos de alta no mercado de alta renda e minimizar o impacto de oscilações macroeconômicas.
Riscos
No lado dos riscos, como sempre, estão às oscilações do mercado e ao impacto de políticas econômicas, que culminam em juros, inflação e crescimento maiores ou menores, afetando significativamente as empresas e suas ações.
Ainda assim, clientes de alta renda costumam ter maior resiliência diante de flutuações na economia desde que não sejam afastados do país por altas taxas, e este é um risco para a alta renda).
Conclusão e Perspectivas
A JHSF está bem-posicionada para capturar oportunidades no mercado de luxo.
O investimento realizado no 3T24 foi cerca de R$ 176 milhões, e a geração de caixa adicional proveniente dessas novas operações será refletida no resultado nos próximos períodos
No 3T24, foi concluída a captação de R$ 700 milhões por um CRI (certificado de recebíveis imobiliários) sendo que a oferta teve mais que o dobro da demanda inicial com a parte captação mais longa para 10 anos.
No 4T24 mais um CRI de R$ 600 milhões foi integralizado, sendo a série mais longa com vencimento de 15 anos, demonstrando a confiança do mercado de capitais na empresa.
Com endividamento de 1,7 vezes Ebitda e prazo médio (duration) da dívida consolidada de 6 anos a JHSF tem espaço para seus planos de expansão, tal como a ampliação do aeroporto Catarina e a internacionalização da marca Fasano.
Hoje negociada a valor de mercado de R$2,9 bi, está próxima ao custo de aquisição de seu landbank na incorporadora, de R$2,4 bi, que tem um potencial a ser lançado de cerca R$34 bi nos próximos anos.
A dívida líquida de R$1,2 bi é praticamente o valor dos recebíveis da incorporadora, de R$1,5 bi, os quais são corrigidos principalmente pelo IPCA e INCC.
O preço alvo foi calculado pela soma das partes, que está exposta na tabela abaixo:
O valor da firma, incluindo a dívida líquida de R$1,2 é de R$4,5 bi e um EV/Ebitda estimado para 2025 de 7x
Mesmo com o custo de dívida alto no Brasil, a empresa possui um P/L estimado para 2025 de 8x, excluindo variações no PPI (projetos para investimento).
Meu preço alvo revisado é de R$7 reais por ação, com upside de cerca de 50% para as ações de JHSF3
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